[方星海] 现在我们进入互动的阶段，我也利用自己主持人的特权先提一个问题，刚才有一个观点谈到一件事情，国外的IPO有时候可以发的很高，也可以发的很低，要根据市场的需求。中国通常是比较固定的水平，问题是，我们国家机构投资者比较弱，判断价格的能力也比较弱，所以很难实施完全市场化的发行方式。同时，如果不是这样的市场化发行方式，机构投资者在市场上也没有什么优势，大家都是跟散户一样，反正拿着资金去申购。所以这里面就是先有鸡先有蛋的问题，怎么破开这个解，从哪里可以突破，就是发行体制的改革和机构投资者队伍的壮大之间到底是什么样的关系呢？我想先请宋总说一说哪里可以有一个突破。
[宋丽萍] 我先试着回答你的问题。我觉得这个问题挺难回答的。因为我刚才听中金朱总讲四个问题，我回忆起来，正好定价改革10年，当时是15倍、18倍、20倍，后来开始放开。当时中金公司做的中石化和宝钢，我们又搞机构配售、定价呀，那个时候都是改革的开始。今年正好是10年。说这个问题在哪里呢？我们先说理论上，理论上就是发行人实际上是有选择投资者的权利。我发股票谁能做我的股东，他是有这个权利的。因为现实大家都理解了，我们怎么做的。还有一个理论上，就是价格应该是有主承销商来组织，有认购意向的人然后下定单最后定下来。然后就是参考二级市场的价格，我一说大家都清楚了跟现实有多大的差距。刚才方主任讲了，其实大家都知道目前这个定价结果是不合理的。比如说我们在市场推广当中，阿里巴巴要上市，一开始负责人员都说能不能在国内上市，大家想一想，阿里巴巴都是年轻人在用，然后消费者都是在国内。结果还是到海外上市了。如果说国内上不了市到海外上市我觉得是可以的，最后消费者分享不到我们自己的支出产生的利润。但是有一个原因（其实不是全部原因）就是定价的问题，它在海外上市有100多倍，但是在国内上市可能只有几十倍，差的太多了。是不是说这个定价就是合理的呢？结果不是这样，到二级市场平均是200%，高峰是300%、400%。那么突破口在什么地方？我们没有一副药把病情解决，这个时期已经过了。说系统工程，确确实实就是一个系统工程，比如说投资机构，我非常同意张育军讲的投资者结构一定要调整过来。你说这个给谁？给谁都不合适，给谁少给谁多都不合适。为什么非常难做，就是如此。还有广大散户投资者的能力，另外我补充我们要上一个IPO，你的风险定价能力和风险的理解能力，你筛选能力在什么地方？其实最后还是回到一个市场化改革坚持到什么程度的问题。你说同行没有这个能力，你放手让他做了吗？方方面面都应该探讨，并不是说有一些问题，我们就有一些畏难情绪就放弃了，我们还是很有信心的。
[方星海] 请朱总说一下，你是两个市场都有运作和体会，请你说一下。
[朱云来] 我很同意宋总讲的基本情况，我们认为定价能力高低，实际上是随着市场的成熟度越来越高，系统风险就越来越低，新生事物永远有风险。像欧美的也有很大的风险，包括在次贷危机之前大家也没有觉得美国会出这么大的问题。但是次贷危机就会出这么大规模的问题，而且是全世界蔓延，实际上所谓能力高低也是相对的。但是讲到具体的技术问题，我觉得有一个基本原则，还是由市场定价。监管机构不应该关心价格，监管机构应该关心你这个程序是不是正确，你有没有违反规则，违反法律的地方。这样的话市场才有机会真正去学习管理和提高定价能力。另外，还有另外的筛选机制，如果我们这个机构定价定的不对，每次都错，最后投资者也不会选择我们，发行人也不会选择我们，我们就出局，做的好的人就可以得到更多的业务得到更好的加强。另外这里面有一些技术性的细节也不可忽视，比如说我们现在有一个询价体系，我们找机构投资者去询价，他也给了你的价，但是发现最后市场价格跟他们给你的价都没有什么关系。这里面我认为重要的是，我们缺少了一个很重要的细节。就是你机构在出价的时候，你要被你的出价所限定。将来实际价格，最终定价出来以后，如果你价格出局了，比如说你要的价低了，出来的价高于你的价你就出局。否则询价的话都尽量往低压，他说只能出3块，但是5块也愿意买，最后涨到7块。所以缺少一个看起来很小的细节，但是整个机制就没有作用了。美国一级承销商比如说美国债券都是这样，你说话算数，如果没有能力就不要出价，出价就要承担结果。而且出价这个问题永远是这样的，对于投资者来讲这是常识，越低的价格买到越有价值的东西越好，但是对于发行人来说同一个公司的发行发到最高价最好，这是一个博弈，但是是有规则的，如果出的太低，你认为这个股票只值10块，但你就出7块，结果人家所有的竞价都到9块甚至11块，那你7块的出价就把你自己排除在投资机会之外了。或者你出的价太高，你最后承担的投资损失，你的相对回报小。所以这个东西是最重要的价格形成机制。询价制度我认为是很对的，但是询价没有让你有这条规定所以使你出价人都出的很真实。出价没有约束，所谓形成询价也没有意义。另外政府参加包括股东的分配或者定的价位合不合适也违反了政府的职能和市场的职能。
[方星海] 非常好。我想我们今天这个话题谈一个下午也谈不完，由于时间的约束今天这个话题就到此为止。我相信我们中国资本市场如果按照七位发言嘉宾今天下午说的来做，一定能够实现新的跨越。谢谢大家！
分会场九：如何实现资本市场新跨越 的直播到此结束。半小时后将为您直播
分会场十二：私募基金的发展及其挑战。
